? 楼市水漫金山!我们该如何配置自己的资产?
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楼市水漫金山!我们该如何配置自己的资产?
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今年上半年, 中国楼市在政策扶持下价量齐升,全国销售金额按年增近40%,一线城市楼价亦上升近三成。内地现时的楼市到底是否能够持续,投资者又应否以房产作为大类资产的主要配置手段?


永续的印钞政策?


从环球货币流动性看,由于全球经济低迷,利率协调于短期内似乎的确难以达成共识。不过, 从Jackson Hole年会上看到的,可能并不一样,至少货币贬值,负利率等做法的可持续性备受质疑。由美国堪萨斯联邦准备银行于每年8月下旬举办的 Jackson Hole 年会,是受到全球央行关注的盛会。


本年度的会议在上月底举行,会议上美联储局长耶伦表示加息的可能性在最近数月已增强,尤其利率所上升的幅度更是备受关注 。副主席费希尔言论则更为强硬,表示即使在年内已加息两次,与主席的评论将仍然一致。欧洲方面, 央行也承认货币宽松政策会带来不必要的副作用。在会议尾段,普林斯顿大学教授森斯从财务物价理论的角度剖析近期的价格水平,得出央行扩大资产负债表会对央行的独立性构成威胁;以及由于货币政策未能发挥财政扩张效果而导致通胀回归不到预期目标。正前方亦认为货币政策虽未走到尽头,但绝非能够永续使用的经济刺激良方。


从宏观经济与环球楼市看,30年来美国楼价的增速大致上等于人均GDP增速及物价变幅的总和(即约为名义GDP增长),其他国家亦差不多,唯一例外是德国、韩国、英国及九十年代后的日本。只有英国一国的情况是楼价上升速度高于名义GDP增速,其他三国楼价则比GDP及物价增长相累加更低。这种例外是由于人口增速迟缓导致,美国以至九十年代前的日本,人口按年增速保持在0.5%以上,至于楼价增速较低的德国、韩国与九十年代后的日本,人口增速持续放缓甚至出现负增长,英国的人口则在1980年后持续提速,才导致房地产市场供不应求。


从2006年至今十年间, 中国内地全国楼价升幅大部分时间都落后于名义GDP的增速。楼价仅在2013年初到2014年初跑赢名义GDP,最大差别约为5个百分点;然而去年下半年开始,内地楼价升幅大幅领先,两者的差别达23个百分点,情况已持续近一年,较2013年到2014年的小阳春不单力度更强,且如果楼价不马上急跌,今次楼市的牛,持续时间亦更长, 可见这次升浪并不寻常。


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投资回报不合理 国民买房负担加剧


随着内地经济增速放缓,如果国外经验房价增速与名义GDP相约的关系在中国一样,那么中国房价即使不下跌,升势放缓是难以避免。另外,我们从负担能力,包括房价与收入比,以及房价与租金比去分析。根据全球生活成本统计网Numbeo显示,中国主要城市市中心的住宅价格,现时每平方米约为6322美元,在全球属中等水平,但若考虑到人均GDP,则相当不合理,因为中国人均GDP为美国的七分之一,但房价是其2.8倍。若把房价与家庭可支配净收入的比例计算,目前中国的房价与收入比为26倍,即意味着一个家庭要工作26年才可买房,其中深圳更逾35倍。


有分析指亚洲人较看重买房一事,但文化较接近的台湾、日本、韩国甚至新加坡,房价与收入比例均不及中国。根据Numbeo的数据,内地城市租金回报比为2.4%,即要收41年租才可回本, 而当中部份一线城市更低于2%, 即房价达年租金的60-70倍, 高于全球其他主要经济体,存在泡沫。


人口增长持续?


在过去来说内地房市的确是刚需, 这没有疑问。参考九十年代中期及2000年初,房价同样出现急升,与中国第二次婴儿潮(七十年代初到中期)有关。内地其后出生人口较多的年份为1990年,约有2,800万,1995年到2015年的出生人口都在1,500万至1,600万。刚才提及德、韩等地的人口增速放缓,导致长期房价升幅不及名义GDP增长,内地亦将面临同样的问题。由于买房的年龄主要集中在25岁至35岁,因此可以预见2020年开始,买房需求将显著下跌。即使二胎政策推出,仍需20多年新需求才会出现。


另外,房地产市场与城镇化离不开关系。习李班子在2012年上台之初提出城镇化,实际上直至2015年,内地城镇化的速度维持在每年增加1至1.2个百分点,与1996年至2012年的速度相差无几。这固然由于要走新的城镇化路线,同时内地城镇化率已达56%,从日本及韩国的历史去看,城镇化率升至六成附近,城镇化速度便会大幅放缓。因此城镇化放缓同样限制房价上扬的动力。


所以, 我们认为从各种角度,不论是刚性需求(人口上升及城镇化)还是软性需求(租金投资),内地房价长期来说都欠缺进一步上升的动力。但由于短期内仍看不到货币增发以外的经济难题解决方案, 我们预期房价可能维持上升但增速低于名义GDP,最坏的情况自然是不再上升甚至下跌。若然外资对中国信贷问题失去信心,人民币大幅贬值及流出,外汇储备不一定足以冲销, 这也不是完全没有可能。


故此,投资者应该在资产配置上, 作出更为多元化的配置, 包括在境外投资,以至境内的对冲基金; 前者足以分散人民币汇率风险, 后者则可于国内市场无论牛市或熊市中仍能获利。长期来看组合收益并不如单边头寸暴露的股票或商品房市场高,但足以稳住投资组合,实现组合的最优资产配置。


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